Créativité et proactivité en fusions et acquisitions au temps de la COVID-19 : 5 enjeux clés

Écrit en collaboration avec Rios-Karim Mercier, associé chez Cafa Financement Corporatif

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Le marché du Canada était particulièrement actif en matière de fusions et acquisitions d’entreprises jusqu’à ce que les mesures gouvernementales adoptées en réponse à la COVID-19 viennent bouleverser les pratiques transactionnelles et créer un ralentissement des transactions. Les intervenants à une transaction, à tous les stades de celle-ci, doivent être attentifs à l’évolution de cette situation et être proactifs dans la gestion des risques qui y sont associés. Cette gestion de risques se traduit principalement par une négociation ou une renégociation des modalités et des conditions des transactions (voire l’abandon pur et simple de celles-ci) incluant celles présentées dans cet article. 

Les professionnels de Langlois avocats et les experts de Cafa Financement Corporatif font le point sur 5 considérations pratiques et approches créatives en lien avec la COVID-19. 

1. Les ajustements en fonction du fonds de roulement 

Il est normalement prévu que le prix d’achat soit ajusté à la suite de la clôture d’une transaction en fonction de certains paramètres établis d’avance par les parties dans le contrat d’achat. Parmi ces paramètres se trouve le fonds de roulement de l’entreprise à être livré à la clôture (actif à court terme moins passif à court terme). Une cible pour le fonds de roulement est normalement établie selon certaines données historiques de l’entreprise et la différence entre le fonds de roulement à la date de clôture et le fonds de roulement cible donnera généralement lieu à un ajustement à la hausse ou à la baisse du prix d’achat. 

Or, la situation actuelle a engendré des impacts significatifs sur les liquidités et le fonds de roulement de plusieurs entreprises. Plusieurs problèmes peuvent survenir, notamment : 

  • Chiffre d’affaires : une baisse inévitable du chiffre d’affaires risque de diminuer le fonds de roulement (moins de comptes clients et d’inventaire), ce qui pourrait justifier une normalisation du calcul de la cible du fonds de roulement afin d’exclure la période COVID-19. 
  • Salaires et DAS : beaucoup d’entreprises ont recours à des programmes d’urgence du gouvernement pour suffire au paiement des salaires, ce qui pourrait donner lieu à certains ajustements rétroactifs ou davantage de vérifications. 
  • Comptes à payer : certaines entreprises ont possiblement « étiré » les paiements à leurs fournisseurs pour conserver des liquidités, ce qui devrait pousser l’acheteur à vérifier : (i) l’état des relations avec les fournisseurs importants; (ii) que le niveau des comptes à payer est conséquent avec le niveau historique. 

En conséquence, il sera important de porter une attention particulière à la clause d’ajustement du prix d’achat en conséquence du calcul du fonds de roulement cible à la clôture, afin de réduire le risque de surprises lorsqu’il sera déterminé. De plus, l’acheteur souhaitera probablement conserver un montant plus important sous écrou en vue des ajustements post-clôture pour pallier un éventuel déficit du fonds de roulement, une situation qui nous apparaît plus probable dans les circonstances actuelles. 

2. Vérification diligente

Nous notons qu’une vérification diligente plus poussée et précise semble être actuellement la position adoptée par plusieurs acheteurs souhaitant participer à des transactions de fusions et acquisitions. Nous appuyons cette position et suggérons de cibler davantage certains éléments qui nous apparaissent plus risqués en raison du contexte actuel, sans toutefois y aller de vérifications coûteuses et peu utiles. 

Du côté légal, nous suggérons par exemple une vérification plus précise des conditions de travail des employés de la société cible dans le contexte COVID-19. Par exemple, si une société est considérée comme une « entreprise essentielle » et qu’elle évolue dans le secteur manufacturier, il sera important de vérifier si des mesures sanitaires ont été mises en place par l’employeur afin de raisonnablement prévenir la contamination de ses employés. Également, il est possible que certaines entreprises aient dû procéder à la mise à pied de plusieurs employés. Une analyse des conditions de ces mises à pied devrait être conduite par l’acheteur afin d’évaluer les risques de recours contre l’entreprise. Une revue exhaustive des contrats de la société cible devrait être conduite en portant une attention particulière aux clauses de « force majeure » qui peuvent être prévues à ces contrats. En effet, l’acheteur devra savoir si des contrats commerciaux générant des revenus importants pour l’entreprise cible peuvent être résiliés en cas de force majeure ou s’il est possible de reporter des paiements, par exemple en vertu de baux commerciaux. Il est également recommandé de vérifier les conventions de crédit et autres engagements auprès des prêteurs si ceux-ci doivent demeurer en vigueur après la clôture de la transaction, notamment pour évaluer le risque de défaut de l’entreprise. 

Du côté du bilan, une attention particulière doit être portée aux éléments de passif, notamment : 

  • Prêts d’urgence : tous les prêts, incluant ceux encourus relativement aux programmes COVID-19 proposés par la Banque de développement du Canada (BDC), Investissement Québec (IQ) et autres; 
  • Salaires : les passifs relatifs aux salaires des employés, plus particulièrement si des mises à pied temporaires ont eu lieu; 
  • Loyers : les passifs reliés aux loyers, plusieurs entreprises ayant négocié des termes de paiements exceptionnels pour l’entreprise (nous notons que, généralement, les états intérimaires ne contiennent pas une énumération des passifs éventuels). 

Du côté de l’état des résultats, une attention particulière doit être portée à certains éléments relatifs aux flux de trésorerie, notamment : 

  • Revenus : vérifier que tous les clients de l’entreprise cible ayant un impact significatif sur celle-ci pourront survivre à la crise et demeureront client; 
  • Matières premières : certains fournisseurs pourraient cesser leurs opérations ou ralentir considérablement leur production, ce qui pourrait faire temporairement augmenter les coûts d’approvisionnement en matière première, voire mettre en péril l’approvisionnement si les opérations devaient cesser indéfiniment; 
  • Salaires : vérifier si les salaires reviendront au niveau pré-COVID-19 ou si certaines mises à pied deviendront plus permanentes. Il faudra également éliminer l’impact des subventions reçues sur la masse salariale. 

3. La valorisation 

La valorisation de l’entreprise sur la base des résultats intérimaires sera fort probablement atteinte de manière considérable. Quelques possibilités s’offrent afin de régulariser la situation : 

  • Normalisation du BAIIA : il peut être envisagé de normaliser le BAIIA des mois relatifs au COVID-19 pour les remplacer, par exemple, par une moyenne des années antérieures. Naturellement, ceci implique une confiance sur le retour des activités à la normale historique lorsque la situation sera rétablie (voir prochain point concernant la contrepartie conditionnelle); 
  • Contrepartie conditionnelle (earn-out) : une clause de contrepartie conditionnelle peut être utilisée afin qu’une partie du prix d’achat devienne payable seulement si certains seuils de performance sont atteints par l’entreprise à la suite de la clôture. Ceci aura pour effet de reporter le paiement d’une portion du prix d’achat en fonction de résultats financiers futurs, préférablement une fois que l’entreprise aura retrouvé un niveau d’activité normal. Si un tel mécanisme est prévu au contrat d’achat, les parties pourraient envisager d’établir une cible à atteindre selon le niveau historique de l’entreprise, permettant la « normalisation » des références financières au calcul de l’earn-out avec la performance passée. Ainsi, si l’entreprise revient à son niveau antérieur à la crise, le vendeur obtiendra la valorisation souhaitée. Les parties devront déterminer à partir de quel moment les données financières de l’entreprise après la clôture de la transaction seront utilisées pour les fins du calcul de la contrepartie conditionnelle. Ce moment n’a pas besoin d’être une date précise, il suffit qu’il soit déterminable et que les parties soient certaines que tout événement qui serait utilisé pour les fins de cette détermination surviendra. En somme, la créativité et la bonne foi des parties sont nécessaires afin de trouver un compromis satisfaisant autant pour l’acheteur que le vendeur en vue de l’intégration efficace d’une contrepartie conditionnelle. 

4. La transaction « en deux étapes » 

Il est probable que la pandémie ait pour effet d’augmenter le nombre de transactions « en deux étapes ». Ces transactions consistent dans un premier temps en la signature d’une convention d’achat-vente, puis dans un second temps à la clôture de la transaction soumise à certaines conditions de clôture. Cette manière de transiger permet à la fois de cristalliser les modalités et conditions de la transaction par une convention liant les parties tout en permettant d’attendre une certaine période avant de clôturer afin qu’il soit plus facile d’établir les effets de la pandémie sur l’entreprise. 

Dans le cas de transactions en deux étapes, il est important, tant pour le vendeur que l’acheteur, de prévoir adéquatement les paramètres de la période intérimaire, soit la période entre la signature de la transaction et la prise d’effet de celle-ci. Par exemple, il faudra prévoir suffisamment de flexibilité pour l’obtention de consentements de tiers (institutions financières, locateurs, autorités), lesquels pourraient nécessiter des délais plus longs qu’à l’habitude. Également, pour la conduite de ses affaires, le vendeur voudra conserver une marge de manœuvre plus importante que celle qui lui est normalement accordée dans le cadre de telles périodes intérimaires, celui-ci devant réagir rapidement aux situations quotidiennes imprévues qui peuvent découler de l’évolution de la pandémie et des mesures gouvernementales prises en réaction à celle-ci. 

Une autre approche pourrait être de négocier une option d’acquisition différée dans le temps. Dans ce cas, le vendeur devrait considérer exiger une compensation sous la forme d’un honoraire non remboursable dans le cas où la transaction n’aurait pas lieu pour couvrir ses coûts directs et le coût d’opportunité. 

5. Clause de « Material Adverse Change » 

Dans le cadre d’une transaction « en deux temps », la négociation d’une clause de « Material Adverse Change » revêt une importance considérable dans le contexte actuel. Négociée adéquatement, cette clause permet une répartition efficace du risque relié à la situation de la COVID-19 entre l’acheteur et le vendeur. 

Normalement, une des conditions de clôture à l’avantage de l’acheteur est l’absence d’un tel « Material Adverse Change » entre la signature du contrat d’achat-vente et la clôture. Dans un tel cas, le vendeur voudra probablement s’assurer que le contrat précise clairement que la situation reliée à la COVID-19 ne peut être utilisée pour prétendre qu’une des conditions de clôture n’est pas satisfaite. Or, à la place, les parties devraient plutôt négocier des paramètres beaucoup plus précis et clairs leur permettant de reporter le risque relié à la pandémie selon leurs volontés respectives. 

Conclusion 

Il y aura nécessairement d’autres considérations qui seront propres à chacune des transactions. Par ailleurs, le fait que les activités des entreprises soient au ralenti ou à l’arrêt peut permettre aux entreprises de se préparer en vue de la reprise des activités de fusion et acquisition lorsque les restrictions gouvernementales liées à la pandémie seront levées. Cela pourrait donc être une bonne occasion pour les entreprises de profiter du temps disponible pour identifier de potentiels acheteurs ou vendeurs et, dans le cas d’une vente d’entreprise, se préparer en vue d’une vérification diligente. 

N’hésitez pas à communiquer avec les membres de l’équipe de fusions et acquisitions de Langlois avocats et de l’équipe de Cafa Financement Corporatif pour savoir par où commencer et avoir l’assistance requise dans le cadre de ces démarches.

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